Tak Adam Glapiński walczył z inflacją. Dziś kluczowe głosowanie

Od początku kadencji Glapiński jawił się jako gołąb, co w żargonie ekonomistów oznacza obawy o to, czy gospodarka będzie rozwijać się odpowiednio szybko. Takie podejście przekłada się na niewielką skłonność do podwyżek stóp procentowych. Biorąc pod uwagę tempo wzrostu inflacji i dynamiki PKB, jego pierwsze trzy i pół roku na stanowisku prezesa upłynęły spokojnie: inflacja była w celu NBP (wynosi 2,5 z dopuszczalnym zakresem wahań między 1,5-3,5 proc.), a PKB rósł po 4-5 proc. To były komfortowe warunki z punktu widzenia polityki pieniężnej.

W listopadzie 2019 r. Glapiński powiedział na konferencji prasowej: "spodziewam się, że do końca mojej kadencji stopy procentowe pozostaną niezmienione". Od marca 2015 r. stopa referencyjna wynosiła 1,5 proc.

Dobre warunki skończyły się w lutym 2020 r. wraz z szybkim rozwojem pandemii COVID-19. Rada Polityki Pieniężnej zareagowała, tnąc stopy procentowe w trzech ruchach do zaledwie 0,1 proc. z 1,5 proc. Inflacja konsumencka CPI na parę miesięcy na początku 2020 r. wyskoczyła poza cel, sięgając 4,3-4,7 proc. (bazowa oscylowała wokół 4 proc.), ale lockdowny i pandemiczne ograniczenia schłodziły gospodarkę i na kilka miesięcy wskaźnik wzrostu cen wrócił w okolice 3 proc. Tak było do końca 2020 r.

Pod koniec grudnia 2020 r. prezes NBP w rozmowie z "Obserwatorem Finansowym" powiedział, że "aktualny poziom stóp procentowych jest właściwy i najlepiej odpowiada obecnej sytuacji. Jednak w I kwartale następnego roku możliwe jest dalsze obniżenie stóp". Przypomnijmy, że wtedy stopa referencyjna wynosiła 0,1 proc. Inflacja była w ryzach i w samym grudniu 2020 r. sięgnęła 2,4 proc.

W styczniu i lutym 2021 r. inflacja była niska i wynosiła około 2,5 proc., ale w marcu przyśpieszyła do 3,2 proc. (bazowa akurat była jeszcze wyższa) i pojawiły się pytania, co dalej z ultraniskimi stopami procentowymi. Na początku marca po konferencji, podczas której utrzymano stawkę referencyjną na poziomie 0,1 proc., Glapiński stwierdził, że "prawdopodobieństwo podwyżek stóp procentowych podczas tej kadencji RPP wynosi zero. Rynek się myli". Dodał, że nadal panowała sytuacja, gdy polska gospodarka jeszcze nie weszła na ścieżkę szybkiego wzrostu. "Jeśli wyjdziemy na ścieżkę zdecydowanego, szybkiego, ustabilizowanego wzrostu, to wtedy się zastanowimy" – stwierdził Adam Glapiński.

Dalsza część artykułu pod materiałem wideo

Inflacja przyśpieszała. Prezes przeciwny podwyżkom

W maju 2021 r., gdy inflacja dobiła do 4,7 proc. (najwyższy poziom od lutego 2020 r., czyli ostatniego nieskażonego pandemią miesiąca) prezes NBP zapowiadał, że podwyżek należy się spodziewać dopiero w drugim półroczu 2022 r. – Ledwo co wychodząca z pandemii gospodarka sama w sobie nie przyczynia się jeszcze do podwyższonej inflacji. Nie jesteśmy w punkcie, że pandemia się skończyła i gospodarka oraz przedsiębiorcy hasają po zielonej łące. Widzimy, że jest światełko w tunelu i gospodarka wróci na tory szybkiego rozwoju. Chciałbym, żeby rozwój gospodarczy tak wybuchł, że zaczniemy się przyglądać, czy konsumpcja i popyt nie wybuchły tak mocno, że trzeba podjąć jakieś działania. Przewiduję, że może to nastąpić w drugiej połowie 2022 r. – mówił Glapiński.

Letnie miesiące 2021 r. przyniosły dalszy wzrost wskaźnika cen, który sięgnął poziomu 5 proc. (bazowa 3,7 proc.). Na początku lipca 2021 r. szef polskiego banku centralnego mówił, że "inflacja jest podwyższona przez czynniki zewnętrzne i w dużej mierze przejściowe, więc nie ma przesłanek do zmiany stóp procentowych". RPP pozostawiła je w lipcu i sierpniu bez zmian.

Jedna z najgłośniejszych wypowiedzi prezesa NBP padła na początku września 2021 r., po konferencji podsumowującej posiedzenie RPP, podczas którego utrzymano stopy na poziomie 0,1 proc. mimo inflacji dobijającej do 5,5 proc. (odczyt za wrzesień). Bazowa wyniosła 3,9 proc. i Glapiński podtrzymywał narrację, że to czynniki zewnętrzne i niezależne od decyzji RPP decydują o wzroście cen. – Na razie, biorąc pod uwagę naturę szoków podbijających inflację, a jednocześnie bardzo wysoką niepewność dotyczącą dalszych losów pandemii i koniunktury, zacieśnienie polityki pieniężnej byłoby bardzo ryzykowne – stwierdził jeszcze we wrześniu Glapiński. Padło nawet stwierdzenie, że podwyżka stóp procentowych byłaby "szkolnym błędem".

Zaledwie miesiąc później, na początku października 2021 r., RPP podniosła stopy procentowe. Stopa referencyjna poszła w górę o 0,4 pkt proc., do 0,5 proc. Dla porównania odczyt inflacji we wrześniu sięgnął 5,9 proc. (bazowej 4,2 proc.), czyli wyraźnie ponad cel NBP. – Na wczorajszym posiedzeniu RPP podwyższyła stopy procentowe NBP ku pewnemu zaskoczeniu rynku. Chcieliśmy, żeby tak właśnie się to odbyło – powiedział Glapiński na konferencji prasowej po posiedzeniu.

W kolejnych miesiącach, wraz z przyśpieszaniem inflacji i jeszcze mocniejszym oderwaniu się tego wskaźnika od celu NBP, prezes coraz częściej sugerował, że możliwe są dalsze podwyżki stóp procentowych. Na początku marca, na konferencji po posiedzeniu RPP (podniesiono wtedy stawkę referencyjną o 0,75 pkt proc., do 3,5 proc.), prezes stwierdził, że RPP jest zdeterminowana, aby w możliwie krótkim czasie doprowadzić inflację do celu (odczyt za styczeń i luty, mimo tarcz antyinflacyjnych, sięgnął po około 9 proc.). – Stoję przed państwem jako jastrząb na czele jastrzębi, które tworzą dziś RPP. Cała RPP jest zdeterminowana, aby zbić inflację – powiedział Glapiński.

Silny złoty był nie w smak prezesowi NBP

Warto też zwrócić uwagę na nastawienie prezesa do złotego. Ekonomiści oceniali, że utrzymywanie niemal zerowych stóp procentowych i ujemne realne stopy w Polsce oraz generalnie gołębia retoryka szefa NBP i członków RPP negatywnie odbijała się na kursie naszej waluty. Szczególnie że inne banki centralne w naszym regionie zaczęły podnosić stopy (co sprzyjało ich walutom) a RPP została w tyle. W latach 2020-2021 złoty mocniej tracił do euro niż węgierski forint, a szczególnie czeska korona.

Trzeba też wspomnieć interwencje NBP na rynku walutowym. Zarówno te słowne, jak i faktyczne. Prezes banku centralnego nieraz dawał do zrozumienia, że raczej nie martwiłby się dalszym osłabieniem złotego. Pod koniec 2020 r. NBP interweniował nawet na rynku walutowym, osłabiając polską walutę. Jak się okazało, celem było zwiększenie zysku banku centralnego.

Silny zwrot w zakresie nastawienia Glapińskiego do złotego nastąpił jesienią 2021 r. Pod koniec listopada w odpowiedzi na pytania dziennikarzy prezes NBP napisał, że "dalsze osłabienie złotego nie byłoby spójne z fundamentami gospodarki i prowadzoną przez NBP polityką pieniężną".

Zawiodła komunikacja. To podbiło oczekiwania inflacyjne

Cel inflacyjny NBP był przekraczany regularnie od wiosny 2019 r., a szczególnie wyraźnie od pierwszych miesięcy 2021 r. Niektóre banki centralne w regionie zaczęły podnosić stopy w czerwcu 2021 r. (np. Czesi i Węgrzy), u nas stało się to dopiero w październiku. Czy to "opóźnienie" względem innych banków centralnych miało znaczenie dla obecnych wysokich oczekiwań inflacyjnych? Jaki wpływ miała na to kontrowersyjna komunikacja prezesa NBP?

– Nieco późniejsze niż w innych krajach regionu rozpoczęcie cyklu podwyżek stóp procentowych samo w sobie nie miało decydującego wpływu na dzisiejsze oczekiwania inflacyjne. O wiele ważniejsza niż moment rozpoczęcia zmian stóp wydaje się komunikacja banku centralnego. Ona bowiem kształtuje nieadaptacyjną, tzn. antycypacyjną, część oczekiwań inflacyjnych wynikających np. z poziomu kursu walutowego. Gdyby bank centralny rozpoczął podwyższanie stóp procentowych dopiero jesienią 2021 r., ale jednocześnie konsekwentnie komunikował, że podwyżki te to początek całego cyklu, a nie jedynie odwrót od ich zerowych stawek, inflacja dziś byłaby nieco niższa. Co ważniejsze, dzisiejsze oczekiwania inflacyjne i wyceny dalszych podwyżek stóp procentowych byłyby zapewne znacznie niższe – uważa Michał Dybuła, główny ekonomista Banku BNP Paribas.

Dybuła ocenia, że w kontekście skuteczności prowadzenia polityki pieniężnej komunikacja NBP, zwłaszcza we wrześniu i październiku, była dość nieszczęśliwa. – Prezes NBP najpierw kategorycznie wykluczał podwyżki, twierdząc, że byłby to szkolny błąd, gdyż wzrost inflacji jest przejściowy. Miesiąc później, po podwyżce stopy referencyjnej o 0,4 pkt proc., do 0,5 proc., twierdził, że bank centralny chciał zaskoczyć rynki. Niespójna z rzeczywistym działaniem komunikacja nie pomogła wiarygodności polityki pieniężnej. Złoty – w odróżnieniu od umacniającej się korony czeskiej – w ostatnich miesiącach tracił na wartości, co z jednej strony podbijało inflację, a z drugiej oczekiwania inflacyjne gospodarstw domowych i przedsiębiorstw – tłumaczy główny ekonomista BNP Paribas.

Prezes NBP od kilku miesięcy przekonuje, że reakcja polityki pieniężnej była w odpowiednim momencie, ale wysoka dynamika cen i gwałtowne podwyżki stóp procentowych są dla partii rządzącej, z którą jest personalnie związany, politycznym problemem. Glapiński twierdzi, że inflacja w Czechach, które zaczęły wcześniej podnosić stopy, jest jeszcze wyższa niż u nas. Nie wspomina jednak, że tam nie ma tarcz antyinflacyjnych takich jak u nas.